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澳门金沙网址:债券违约潮的终点之后,谁是下一波经济繁荣的受益人?

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在上一篇中,笔者提出一个框架来理解目前中国的去杠杆化进程。去杠杆意味着宏观负债率(总负债/GDP)要下降,这就需要维持债务增速低于名义GDP增速。这通过三个步骤实现:

(1)货币紧缩降低经济主体的借款意愿;

(2)货币宽松降低经济主体的偿债压力;

(3)扩大经济总量,在发展中解决问题。

4月的降准虽然打开了阶段2的大门,但近期的“违约潮”显示我们目前依然处在阶段1。本篇的主题是探讨违约潮现状,借鉴历史经验和展望未来。

一、贷足经营是全球“普世价值”

企业负债率高(以下均不含金融业)是全球面临的共同现象,所有发展出了稳定的银行业或金融市场的国家都或多或少都有这个现象(除非比如最近刷头条的阿根廷由于常年处于违约恶性循环中,企业负债相比GDP仅14%),并且在金融危机后有所上升。当然,中国这个比率在2008年金融危机之后上升的幅度(66%)以及金额(约15万亿美元)接近美国整体的负债-GDP比(73%)和所有企业债规模(14万亿美元),中国企业债务在总量、GDP占比、以及过去10年来的增速均一骑绝尘,因此去杠杆确实不得不搞。



中国企业负债率高的原因已经老生常谈,包括:

1)高负债主体主要为几千个大国企,在所谓的“预算软约束”等的推动下,负债率较高;

2)企业对资产升值预期强烈,以往经验是激进贷足能成功等等,此处不再赘述。

美国的非金融企业负债GDP比虽然相比中国要低很多,然而这个负债率经常被美国媒体所诟病。但是这个负债率的形成比较有意思,值得说明一下。

美国在管理和所有权分离的背景下,美国大企业大都由职业经理人管理,甚至没有控股股东,而美国标普500的CEO平均任职期限为7年,中位数为6年(中位数更为合理,因为美国有些知名CEO任期特别长,拉高了平均值)。



CEO每个季度都面临每股收益(EPS)压力,而进行回购是提高EPS的最快方法。根据美联储每个季度的资金流向统计,我们可以发现美国非金融企业的利润在宏观上而言,主要用于资本支出,而回购的钱主要来自于增加负债。(平时我们不会听到类似的表述,因为从传统上而言,公司会说把利润分配为分红、回购等。但是如果公司会计利润是100,资本支出50,分红或回购100,然后新增负债50进行资本支出,那么说“分红或回购来源于利润分配”只是朝三暮四,实质上公司就是用利润的50去进行资本支出,然后新增50负债用于分红)。



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